El valor de Isagén

Salomón Kalmanovitz

Economista e historiador

El Gobierno vendió su participación de casi 58 % en Isagén por el precio mínimo de 6,5 billones de pesos. La valorización total de la empresa sería entonces de 11,2 billones de pesos. Según las cuentas de Luis Guillermo Vélez, de la Eafit, el valor total del activo equivale a 25 veces la utilidad después de impuestos (445.000 millones de pesos) del promedio arrojado por la empresa durante los últimos cinco años. Pero hay que agregar que la entrada en operación de Hidrosogamoso desde enero del 2015 puede aumentar los ingresos de Isagén en un 12 % y las utilidades algo más porque se trata de la energía de menor costo que genera. En tal caso, las utilidades pueden alcanzar los 530.000 millones de pesos y la rentabilidad neta del activo sería cercana al 5 %. Sin impuesto a la riqueza y en años de El Niño, la rentabilidad podría mejorar algo más.

Aunque llueven las críticas de que el Gobierno está regalando el patrimonio de los colombianos, lo cierto es que el negocio no luce espectacularmente bueno para los inversionistas. La presentación inicial de doce empresas a la subasta, la permanencia de solo tres después de cambiar los términos y la retirada de la chilena Colbún y de la francesa Suez, sugiere que el negocio no era tan promisorio.

Un factor adicional que pudo obstaculizar la entrada de inversionistas extranjeros en la compra de Isagén es el riesgo cambiario. Aunque a largo plazo los precios de las materias primas que exportamos pueden recuperarse y con ello estabilizar el valor del peso frente al dólar, lo cierto es que cuando quieran remitir sus utilidades se encontrarán con una rentabilidad todavía menor del activo que adquirieron. Eso no fue considerado por la canadiense Brookfield que se hizo con el control de la electrificadora, explicando que piensa en términos del muy largo plazo.

Otra parte de la discusión tiene que ver con el uso de los recursos por la venta del Gobierno en el negocio de la electricidad. El razonamiento del Gobierno es bueno en el sentido de que una infraestructura tan pobre como la colombiana puede utilizar mejor los recursos públicos que un sector maduro y bien financiado, como es el eléctrico. Cuando se pregunta de qué manera el Gobierno va a aplicar los recursos surgen dudas.

El plan es capitalizar el Fondo de Desarrollo Nacional (FDN) para que pueda extender su monto cinco veces para los contratistas de las vías de cuarta generación, unos 30 billones de pesos según el propio Gobierno. En general, un banco puede prestar diez veces su capital, pero sobre la base de garantías firmes de los deudores que no existen en estos casos. Se trata de un riesgo moral introducido por el FDN al respaldar los préstamos que reciban los contratistas para adelantar las obras, en un negocio que se caracteriza por la presencia de imprevistos, sobrecostos y franca corrupción. La FDN prestará con un periodo de gracia de ocho años y a una tasa de interés de IPC más del 8 %, términos que pueden considerarse como generosos, teniendo el cuenta los riesgos del negocio.

Aunque la Agencia Nacional de Infraestructura está colocando mejor los incentivos contra el oportunismo y la corrupción que campearon en el pasado, como por ejemplo no regalar los adelantos que caracterizaron la era Uribe, el banco público está asumiendo unos riesgos que la banca privada no está dispuesta a tomar y no cuenta con veedurías estrictas que lo supervisen.